（报告出品方/作者：东吴证券，侯宾，王紫敬）
1.BIM技术构筑竞争壁垒，提供能源互联网一体化服务
1.1.深耕智能电网全生命周期，积极拓展业务范围
恒华科技是一家能源互联网综合服务供应商。公司立足电力行业，涉足水利、交通等领域，致力于运用云计算、物联网、BIM等技术和理念，提供三维设计、智慧基建、配售电运营、能源管理、大数据分析等系列SaaS产品，为能源互联网建设提供全产业链一体化服务。
政策拉动下游需求及国产替代趋势下，公司作为电力系统BIM软件稀缺标的，发展前景广阔。在“碳中和”、“碳达峰”的政策推动下，国内电力系统改革稳步推进，带动发电、输电、配电、用电端相关业务需求增长，恒华科技新能源电厂设计业务前景可期；政策规范下三维设计成为电力系统设计必需品，加之该领域BIM软件国产化替代已成趋势，恒华科技业务有望增长；此外，目前大数据应用以及数字教育板块仍处于起步阶段，未来具有广阔的发展前景，公司也有望实现营收来源的多样化，增强自身收入稳定性及抗风险能力。
经过多年研发积累，成为国内少数基于自主底层技术平台进行BIM应用构建的企业。年，恒华科技围绕BIM产品及应用，按照业务属性及专业化经营策略构建了互为支撑的五大业务体系:
1）BIM平台及软件。BIM平台及软件为公司核心业务体系之一，涵盖自主可控的底层BIM平台、GIS平台、物联网平台及应用快速开发平台等，以及BIM设计系列软件、BIM造价软件、BIM基建平台、BIM运维平台等软件产品。
2）BIM设计咨询。BIM设计咨询业务以BIM行业应用市场为主要切入点，利用公司研发的BIM平台及相关软件开展电力、水利、交通等行业规划、设计、咨询、综合能源等业务，为公司BIM平台及软件切入相关市场提供专业的技术支撑和工程应用示范。
3）基于BIM的大数据应用。基于BIM的大数据应用业务依托自主BIM平台、IoT平台、大数据分析平台以及人工智能平台，开展基于电力大数据征信、能源数据分析、规划设计预测等电力垂直细分领域大数据应用，以及面向智慧社区的居家养老服务数据应用及运营等业务，通过构建智慧社区到智慧城市的BIM应用体系逐步推进互联网转型。
4）基于BIM的资产数字化应用。该业务主要分为三个板块——能源资产数字化应用、交通资产数字化应用以及水利水务资产数字化应用。其中，能源资产数字化应用基于多样的传感手段建立感知网络，实现对电网运营、用户用能、公共设施安全运维等场景运行数据的实时监控，面向各类能源供应商、用能用户等提供多元化能源服务的全产业链解决方案；交通资产数字化应用以GIS数字地球为载体，BIM模型为依托，向国内外交通领域的设计单位、施工企业、管养单位提供智能交通信息化解决方案；水利水务资产数字化应用则依托云、BIM+GIS、三维仿真、无人机等先进技术和手段，面向水利厅、水务局、水投集团和调水公司等政府和企事业单位，提供水利水务信息化解决方案。
5）BIM数字化教育。BIM数字教育业务主要围绕电力、交通、水利等行业开展BIM专业培训、认证、比赛、评优以及海外培训交流，为公司BIM相关的产品及服务国内外销售进行前期推广，获得客户的预认可。
公司以技术创新为引领，以市场需求为导向，在二十余年的发展过程中逐步形成了自身独特的竞争优势，集中体现在以下六个方面：
经过多年研发积累，实现BIM底层平台自主可控，在业内具备稀缺性；以BIM平台及软件研发为核心，以专业设计咨询业务为技术支撑，以行业资产数字化应用为载体，以大数据智能化发展为驱动，以教育培训和认证为保障，构建了互为支撑的五大业务体系；具备成熟高效的研发创新体系，保持高比例研发投入；拥有完善的资质认证体系，覆盖信息化服务、工程咨询等多个领域，涉及电力、交通、水利等相关行业，构造了较高的行业壁垒；以专业的产品及服务为依托，相关研发成果曾荣获多项国家级、省部级荣誉，同时积极参与国家电网等单位三维设计系列标准编制，在行业内形成较大影响力；拥有优秀的技术人才和管理团队，可以确保公司发展战略的制定、产品的研发符合客户需求以及行业发展现状及趋势。
1.2.股权结构稳定，子公司表现优异
公司股权结构稳定，四位实际控制人合计持股48.01%。截至年12月22日，恒华科技的实际控制人共有四人：董事长江春华持有公司15.67%的股份；总经理方文共持恒华科技11.36%的股份；副总经理罗新伟共持公司12.74%的股份，同时为公司的最终受益人；董事会秘书兼副总经理陈显龙持有8.24%的股份。公司股权结构总体维持稳定，有望维持长期稳健成长。
子公司道亨软件是国内电力系统BIM软件的稀缺标的。子公司方面，恒华科技持股69.65%的北京道亨软件股份有限公司是通过国家认证的高新技术企业及双软企业，自成立以来长期致力于电网数字化、智能化技术的应用研究和市场推广，是国内领先的输变电工程专业设计软件开发商、工程全生命周期智慧化服务解决方案供应商。道亨软件专注于BIM平台及工具层软件研发，独立研发了三维图形平台、三维数字地球平台等，并基于电网BIM软件能力及成果逐步向交通、水利等行业进行拓展应用，相关软件的功能符合国网三维设计软件功能规范，移交成果符合国网GIM规范，能达到施工图级三维设计要求。通过打通各专业工具的数据，实现设计、校审等协同办公，道亨软件显著提高了输变电工程设计的效率及质量。
BIM国产化前景可期，道亨软件存在稀缺优势。目前我国BIM软件仍处于发展起步阶段，BIM底层核心技术大多掌握在国外厂商手中，道亨软件掌握核心的BIM国产化软件平台技术具备稀缺性。同时，由于公司BIM产品与国外产品价格相差不大且相较于国外品牌有较好的可操作性、便利性，目前客户对该产品国产化意愿较强。年上半年，道亨软件入选为国家级第三批专精特新“小巨人”企业名单及北京市年度第一批专精特新“小巨人”企业名单，体现了政府部门对道亨软件技术和产品优势、专业服务能力的有力认可。
1.3.专注BIM战略，业绩触底回升
1.3.1.营收及利润实现较快回升，新战略引领下未来可期
年前三季度公司实现营收3.98亿元，同比降低22.77%；实现归母净利润0.59亿元，同比降低36.52%。年至年恒华科技营收和归母净利润均实现较快增长，在年初新冠疫情的冲击下复工复产进度受到影响，加之上游原材料上涨等因素，公司业绩一度低迷。随着国内疫情得到进一步控制，电网改革进程进一步加快，公司业绩回暖，年上半年业绩实现稳步回升。前三季度归母净利润下降的主要原因为1-9月份公司营业收入减少及相关费用增加。
1.3.2.毛利率触底反弹，盈利能力表现良好
从恒华科技产品的盈利能力来看，年前三个季度销售毛利率为54.50%，较年同比上升4.57pp，销售净利率为15.90%，较年同比下降2.40pp。我们认为，随着公司遵循新BIM软件战略，减少毛利率较低的EPC业务占比，未来毛利率有望实现较快修复。
1.3.3.费用率整体保持稳定
恒华科技费用控制能力较好，费用率整体保持稳定，管理费用率相较年有所上升。年前三季度恒华科技发生销售费用0.28亿元，销售费用率为7.14%，相比于年末上升3.53pp；年前三季度发生管理费用0.50亿元，管理费用率为12.66%，相比于年末上升6.29pp。
1.3.4.专注BIM软件开发，研发投入维持高位
恒华科技年前三季度研发投入稳步提升。年前三季度恒华科技发生研发费用0.65亿元，占营业总收入比达到16.41%，主要投入方向为自主可控的BIM关键技术及相关产品。年至年研发费用率逐年增长。随着电网清洁能源的加入、输电等环节的改造以及国网对信息化的要求进一步提升，公司正在为此做软件与设计能力的技术储备。报告来源：（未来智库）
2.电力系统转型升级，公司拓展发电侧业务，成长空间广阔
2.1.“双碳目标”下，电力系统改造升级势在必行
2.1.1.电网多环节共振，新能源将成新型电力系统主旋律
在发电环节，随着电力改革的不断深化，以新能源为主体的新型电力系统将逐步构建。国家能源局数据显示，年我国能源消费产生的二氧化碳排放占总排放量的88%左右，而电力行业占能源行业二氧化碳排放总量的42.5%左右。南方电网预测，到年和年，我国新能源发电量占比将分别超过25%和60%，电力供给朝着零碳化逐步迈进。未来，我国新能源电力装机规模将保持较快增长，各类电源发展呈现出“风光领跑、多源互补”态势。
伴随新能源行业的迅速发展，分布式电源将进入增长快车道，分布式光伏进入高速发展期。与传统的集中式供能相对，分布式供能系统以冷热电联供为主要形式，建立在用户负荷中心附近而非远距离传输，具有高效、环保、经济、可靠、和灵活等特点，能够有效助力大幅度节能减排，我国已将分布式供能技术定位为能源领域前沿技术。过去我国能源结构是以煤为主，导致能源系统集中化。随着新能源比重提升，风电和太阳能等清洁能源因其分散特点，“弃风”“弃光”现象亟待解决。分布式能源作为解决新能源利用难题的重要途径，能有效缓冲新能源天然的波动性给电网系统带来的冲击，提高了供电保障。据国家电网预测，年国网经营区分布式电源装机达到2.9亿千瓦，占总装机的10%左右，其中，分布式光伏装机达到2.6亿千瓦，分散式风电装机达到0.3亿千瓦。
在输电环节，未来十四五期间将加快构建以特高压为骨干网架、各级电网协调发展的坚强智能电网，提高电网安全水平和运行效率，促进清洁能源大规模开发和高效利用。《中国“十四五”电力发展规划研究》显示，（1）在特高压直流通道建设方面，将新建7个西北、西南能源基地电力外送特高压直流工程,总输电容量万千瓦。到年，我国特高压直流工程达到23回，总输送容量达到1.8亿千瓦；（2）在特高压同步交流电网建设方面，推动东部地区加快形成华东-华中-华北特高压同步电网，西部地区加快构建川渝特高压主网架，到年，建成“五横四纵”、“两横一环网”特高压交流主网架。此外，还将重点推进电网智能化和跨国电网互联。
“十四五”期间，电网投资规模将进一步扩大，以提高输电能力和供电可靠性。未来五年，国家电网将年均投入超过亿美元，推动电网向能源互联网升级，促进能源清洁低碳转型。南方电网公司“十四五”期间同样也有巨量投资。包括将在广西投资亿元，精准高效建设广西电力设施；在海南投资亿元左右，高标准推进海南自贸港智能电网建设等。
在配电环节，“源网荷储”一体化提升配电网建设需求，配电网智能化和信息化是大势所趋。就供给端而言，分布式电源大规模、高比例接入提高了对配电网安全化、智能化的硬性要求。随着具有波动性、间歇性新能源的比例越来越高，配电网必须提升弹性自适应能力和对分布式能源的就地消纳能力，强化网源荷协调控制，避免停电事故。就需求端而言，用户终端多元化发展、终端能源电气化水平显著提升、新型用能组织大量涌现，对配电网智能化、信息化要求提升。智能楼宇、智慧园区、微电网等新型用能组织将大量涌现并接入配电网，与之形成双向互动。更丰富的用电场景要求配电网具备强大的综合承载能力、全息感知能力和智能调控能力，在保证新能源足额消纳的同时，能够满足多元化负荷“即插即用”接入需求。
智能电网投资额占电网总投资额的比例呈上升趋势，电网智能化加速，配电环节作为智能电网建设的主要环节之一，是未来新型电力系统投资建设的重点。国家电网规划“十四五”配电网建设投资超过1.2万亿元，占电网建设总投资的60%以上，重点实施农村电网巩固提升工程。根据国家电网和南方电网的规划，将通过加大中压配电网智能终端部署、实现配电通信网建设和配电自动化实用化，并向低压配电网延伸，大幅提高可观性可测性可控性，年基本建成安全可靠、绿色智能、灵活互动、经济高效的智慧配电网。
2.2.乘新能源东风，加快赋能新能源电厂设计BIM软件
恒华科技加快BIM赋能新能源电厂设计，拓展新能源领域业务布局，挖掘未来新的利润增长点。过去恒华科技主要深耕电网工程建设，应用在电网资产建设和管理的全生命周期。公司运用自主研发的资源管理平台（FRP）、图形资源平台（GRP）及企业信息集成服务平台（EISP），面向电网规划设计、基建管理、运行管理、检修管理和营销管理等环节，提供一体化的信息化解决方案。近三年，恒华科技紧抓新能源这条高景气赛道，推进组织改革和战略升级，布局新能源BIM软件规划设计，业务范围扩大，竞争优势提升，进展喜人。（1）在资质认证方面，截至年上半年，在新能源发电侧，公司已取得工程设计电力行业（新能源发电、风力发电）专业乙级；工程咨询电力（含火电、水电、核电、新能源）甲级资信评价；（2）在BIM平台及软件技术方面，公司基于自主可控BIM+GIS底层平台研发的三维光伏设计软件、三维风电场设计软件、新能源经济评价软件等一系列BIM产品，能够为新能源等相关领域提供工业软件及行业数字化应用服务；（3）在BIM设计咨询服务方面，公司现已能够面向送变电工程、光伏风电等新能源、充换电站（桩）、智能微网等业务领域，提供规划咨询、工程勘测、工程设计、项目管理、运维服务为一体的工程项目全过程咨询服务。公司承接县域光伏等新能源项目的能力增强，业绩增长有望加速。
公司正在积极推动新能源电厂项目承接，完善能源互联网产业链布局，推进屋顶分布式光伏设计业务。年9月，恒华科技宣布参与北京冬奥示范工程——张北柔性直流电网工程，这也是世界上首个输送大规模风电、光伏、抽水蓄能等多能互补的清洁能源工程。工程中新建的4座换流站中，丰宁~北京±kv直流架空线路的2个换流站均应用了恒华科技智慧工地产品，实现工程的可视化管理。年12月，由中国技术创业协会技术创新工作委员会主办的第二届“共创杯”智能建造技术创新大赛获奖名单揭晓，恒华科技与国家电网有限公司直流建设分公司联合申报的“基于BIM的智慧工程平台在冬奥张北±千伏柔性直流电网试验示范工程中的应用”项目荣获大赛施工组一等奖。公司基于BIM的智慧工程平台的应用，推动了该项目工程的数字化智慧建设，为提升工程建设的安全和质量、服务低碳冬奥、探索未来电网形态提供了重要支持。今年6月，国家能源局出台《关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》，大力推动整县光伏。公司积极参与国家整县屋顶分布式光伏战略推进，不断深化与国家电投、国家能源等大型能源集团、新能源设备厂商的合作，提供整县屋顶分布式光伏试点方案，并积极开展源网荷储一体化、风光储、风光火储等规划设计业务。报告来源：（未来智库）
3.分国产替代趋势下，恒华科技有望充分受益
3.1.电力系统BIM软件国产替代成为大趋势
3.1.1.电网信息化领域厂商分散化，恒华追赶国外龙头
恒华科技自年成立以来，深耕电网信息化细分领域。行业内的主要软件服务商呈现“各有专攻而少全能”的特点，即主要针对电网信息化的某个环节提供服务或在某些领域占优，因而，除了部分软件服务商的某些单项产品在细分领域市场份额较大以外，参与电网信息化市场竞争的各服务商占优的份额较为分散。
综观整个BIM行业，由于国内的信息化技术起步较晚，较大的市场份额主要被美国的Autodesk和Bentley占据。Autodesk始建于年，于年率先提出BIM技术，并成长为全球最大的二维和三维设计、工程与娱乐软件公司。该公司的工程建设类业务中，Revit建筑信息建模软件可将所有建筑、工程和施工领域引入统一的建模环境，广泛应用于我国的多个工程建造行业。Bentley成立于年，是一家基础设施工程软件公司，致力于帮助专业人士设计、建造和运营公路桥梁、轨道交通等建筑工业设施。
随着我国政府对工业软件的重视程度逐渐提高，电力系统的BIM行业国产化替代成为长期发展趋势。年1月，工信部发布《工业互联网创新发展行动计划（-年）》，为深入实施工业互联网创新战略、推动工业化和信息化在更广范围、更深程度、更高水平上融合发展作出指示。根据《中国工业软件产业白皮书（）》，为促进国内工业软件产业发展，应持续优化政策环境，稳步推进国产替代，面向重点领域开展国产工业软件产品试点示范，并逐步推进国产工业软件在更多领域拓展应用。近年来，我国工业软件产业规模占全球比重小，但增长率高于全球水平，未来仍有较大的增长空间。年，我国工业增加值31.71万亿元，制造业增加值达26.9万亿元，占全球比重28.1%，结合当年我国工业软件产业规模仅占全球6%的份额，可以期待我国的工业软件市场存在近5倍的增长空间。
3.1.2.实现BIM自主研发，专注电力工程全生命周期一体化服务
年底，恒华科技在把握产业趋势和自身优势的基础上，持续推进组织改革和战略升级，确立了“BIM平台软件及行业数字化应用和运营的服务商”的战略定位，面向电力系统BIM行业的百亿市场进发。
公司经过多年研发积累，实现了BIM底层平台的自主可控。恒华坚持“独立研发、自主可控”的研发路线，不断追求BIM关键技术及相关产品的改造升级，打造了基于操作系统研发、不依赖国际软件的中间模块和中间库的BIM平台，并以此为依托，形成了“三维数字地球平台”、“三维设计核心算法”、“轻量化BIM引擎”、“轻量化GIS引擎”等技术平台。BIM核心技术平台完全自主灵活可控，能够紧密贴合行业需求进行深度定制和二次开发。年度，公司研发成果显著，新增授权发明专利12件，其中国际发明专利1件；新增发明专利申请19件；新增计算机软件著作权60件。恒华科技应被视作国内电网信息化领域厂商进行自主研发、实现国产替代的行业标杆。
恒华科技经过多年的探索与实践，现已成为国内为数不多的为电力行业提供全产业链一体化信息化服务的企业，相关产品及服务在电力行业已取得相对领先的市场地位，并实现BIM技术的应用场景在行业内的纵深拓展。随着自主研发技术的积累、产品线的不断升级以及行业影响力的稳步提升，公司已形成覆盖电源侧、电网侧及配售电侧的业务体系，并实现了BIM技术在电网工程建设全周期的贯通。1）BIM设计系列软件：公司围绕电网工程设计，研发了三维线路设计、三维变电设计、三维电缆设计、三维配网设计等系列软件，产品覆盖电网工程三维设计的全专业、全过程，深度契合电网设计企业需求，并已基本实现国产化；2）BIM造价软件：公司以电力行业建设工程造价业务为核心，以国家最新的规范和标准为依据，将电力工程三维设计与工程造价深度融合，有效打通设计、造价业务与数据留出，实现设计、算量、造价一体化；3）BIM基建平台：将工程信息管理与三维可视化相结合，在工程BIM模型中集成、整合工程设计施工阶段各专业数据和现场“人、机、料、法、环”实时监测数据并进行分析，同时在三维场景中展现设计模型、建设过程、预警问题，实现工程施工建设过程的数字化呈现；4）设计公司的设计咨询业务着眼于打造互联网设计院新型业务组织模式，为BIM平台及软件切入相关市场提供专业的技术支撑和工程应用示范。
公司坚持多行业市场布局，依托在电力行业的研发积累与服务经验，逐步向交通、水利、综合能源、教育培训等领域拓展布局，实现了BIM技术的应用场景在行业外的延伸拓展。公司将核心BIM平台与云计算、大数据、物联网等信息技术深度融合，形成了由能源资产数字化应用、交通资产数字化应用、水利水务资产数字化应用组成的行业资产数字化应用体系。1）能源资产数字化应用：基于多样传感手段建立感知网络，实现对电网运营、用户用能、公共设施安全等场景运行数据的实时监控，提供能源生产、能源运输、能源交易、能源消费、能源管理等多元化能源服务的全产业链解决方案；2）交通资产数字化应用：以GIS数字地球为载体，BIM模型为依托，通过信息化、数字化、可视化的系统化运营思路，提供智能交通信息化解决方案；3）水利水务资产数字化应用：运营产品包括水环境综合解决方案、防汛抗旱应急指挥系统、征地移民信息化管理系统等，覆盖水环境、水资源、水旱灾害、智慧水务等多个业务领域。
恒华科技的BIM技术受到全国智能建筑及居住区数字化标准化技术委员会（“全国智标委”）的认可。据公司
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